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Rentrée 2016 : perspectives et recommandations d’investissement

Rentrée 2016 : perspectives et recommandations d’investissement




Après un été plutôt calme malgré les turbulences de juin qui ont accompagné le Brexit, comme le souligne les analystes de Cholet Dupont, « Les prévisions de croissance des grands pays développés ont été réduites, surtout aux USA. Les craintes sur l’impact d’un Brexit semblent s’atténuer et ont permis de maintenir les prévisions en Zone Euro pour 2016 et de repousser les révisions à 2017. »

Dans ce contexte, Café de la bourse vous propose en cette rentrée 2016 un tour d’horizon des marchés financiers. Le point sur les grandes tendances du moment avec les analyses d’experts sur la conjoncture économique, le rôle des banques centrales et leurs recommandations d’investissement.

Un monde toujours marqué par la crise et qui peine à en sortir

L’héritage d’une crise majeure

La croissance mondiale n’est toujours pas revenu à son niveau d’avant 2008, date de la dernière crise financière majeure qui a entraîné une crise économique mondiale. Pour Laurent Clavel, Économiste International Axa Investments Manager*, la crise de 2008 a été d’une violence telle qu’on en connaît deux fois seulement en l’espace de 100 ans. La seule crise qui souffre la comparaison est selon lui la crise des années 30. Le gain de productivité est de 1,2% par an aux Etats-Unis, c’est le cycle le plus faible depuis l’après-guerre. Mais il ne s’agit pas seulement phénomène américain. Cette faible croissance réelle se retrouve dans tous les pays riches et dans un certain nombre de pays émergents. Les taux et rendement des actifs financiers sont plus faibles que ce que la croissance nominale permettrait d’envisager.

Les facteurs multiples de la faible croissance

Cette faible croissance réelle s’explique par de nombreux facteurs structurels ainsi que par des aspects cycliques. Pour Laurent Clavel, Économiste International Axa Investments Manager, il est important de retenir que « le taux de croissance de la population en âge de travailler diminue » mais aussi que, « depuis 30 ans, trois grandes forces conjuguées font baisser les taux : le vieillissement de la population  qui aggrave le surplus d’épargne, l’augmentation des inégalités, la mondialisation qui a engendré l’accumulation considérable de réserves qui crée encore un surplus d’épargne au niveau mondial ».  Or, selon Laurent Clavel, « les taux d’intérêts ne sont après tout que le prix de l’épargne ».

De plus, Laurent Clavel, s’inquiète également du « ralentissement de la productivité mondiale » qu’il juge « très inquiétant ». Il précise que la thèse la plus pessimiste explique cette situation du fait de l’absence d’innovation ou en tous cas, de leur absence de  diffusion. On a inventé la machine à vapeur, l’électricité et depuis, ce n’est que de l’entertainment, le grand raout autour de la sortie de l’IPhone 7 en est le parfait exemple. Il s’agirait donc d’un problème d’offre. À l’opposé, la vision de Joel Mokyr vient prendre le contre-pied de ce point de vue. La liste des innovations à venir est considérable (fusion froide, génétique, etc).  Pour Swiss Life Asset Managers aussi la faiblesse de la croissance s’explique par une « évolution démographique défavorable, c’est-à-dire la faible croissance de la population, conjuguée à une pénurie d’avancées technologiques ».

Mais, selon Laurent Clavel*, il ne faut pas oublier d’ajouter à cette longues liste d’explications de la durée de la crise économique que nous traversons actuellement un certain nombre de facteurs cycliques : l’héritage de la crise financière et économique de 2008 s’accompagne d’un déficit de demandes, d’une surcapacité des matières premières dont les prix de revient sont supérieurs aux prix du marché pour le pétrole mais aussi pour les métaux de base. La situation est particulièrement flagrante en Chine où les  entreprises détenues par le gouvernement sont en surcapacité car les investissements obéissent à des trajectoires prédéfinies à l’avance et elles se retrouvent donc dans une situation où elles ont trop investi pour une demande qui a disparu.

Laurent Clavel insiste aussi sur une donnée essentielle : le stock de chômeurs. « Si ce n’est plus le cas aux Etats-Unis,  le phénomène persiste en Europe et crée un stock de gens qui cherchent un emploi et donc une pression à la baisse sur les salaires ». Enfin, il  faut ajouter selon lui à ce tableau déjà sombre l’héritage d’un « stock de prêts non performants »,  « le nettoyage bancaire en zone euro a beaucoup tardé ».

À cela, il faut ajouter « la gestion de la crise de la dette par une inflation de la dette » que Jean-Pierre Petit, Économiste et Président des Cahiers Verts de l’Économie *, qualifie de « problème majeur » tout en soulignant que « le G20 a appelé encore récemment à une augmentation de la dette ». Ainsi, « la dette nominale de plus en plus forte et croissance nominale de plus en plus faible.

Une situation différente selon les zones géographiques

Si la lente remontée des États-Unis semble se poursuivre avec un chômage qui baisse et une croissance qui repart doucement, la situation en Europe est tout autre avec une reprise très timide qui ne parvient pas à faire remonter la confiance des investisseurs et  à faire baisser significativement et durablement le taux de chômage. Au Japon, même si comme le souligne Cholet Dupont « les prévisions de croissance ont été abaissées à 0.5% pour 2016 et à 0.7% pour 2017 », la croissance reprend doucement tandis que la situation des pays émergents montre maintenant des signes d’amélioration au Brésil et en Russie.

L’influence majeure des banques centrales

En cette rentrée de septembre, « tous les regards sont rivés vers les banques centrales », comme le souligne Christopher Dembick, économiste chez Saxo Banque. Et pour cause, elles assument aujourd’hui un rôle déterminant dans le paysage économique. Christopher Dembick souligne que « depuis la dernière annonce de politique monétaire de la Banque d’Angleterre, le montant mensuel total des rachats d’actifs (QE) au niveau mondial s’élève à près de 200 milliards de dollars, ce qui correspond, à titre de comparaison, au PIB annuel du Portugal en 2015 », c’est dire l’impact de leur politique sur l’économie !

Un rôle prépondérant qu’elles n’ont jamais eu auparavant

Selon Jean-Pierre Petit, Économiste et Président des Cahiers Verts de l’Économie*, « tous les ajustements reposent sur les banques centrales car il n’y a pas véritablement d’efforts dans les différents pays : pas de réforme du système, ni en France, ni en Espagne, les réformes sont timides en Italie ». Les politiques monétaires font pour lui « le maximum de ce qu’elles peuvent faire ». Ce point de vue n’est pas partagé par Laurent Clavel, Économiste International Axa Investments Manager, pour qui « il reste beaucoup de choses dans les boîtes à outils des banques centrales, notamment le Quantitatve Easing (QE), les taux négatifs et elles peuvent se montrer plus créatives encore si besoin ». Pour lui en effet, « depuis la crise, l’économie industrielle n’est toujours pas repartie et c’est l’économie dans les services qui a pris le relais, cette dernière étant beaucoup moins inflationniste pour ne pas dire déflationniste », d’où un « rôle des Banques Centrales et singulièrement de la BCE […] devenu primordial ». Constat partagé par Xavier Lépine, Président du Directoire de La Française Asset Management, qui rappelle que « depuis 2007, c’est l’assouplissement monétaire et le quantitative easing qui soutiennent les marchés financiers et l’économie ».

La BCE devrait garder pendant un moment encore une politique très accomodante, comme le souligne les analystes de Swiss Life Asset Managers pour qui « le poids de la BCE au sein du marché contribuera au maintien de taux faibles ».

En revanche, la FED elle souhaiterait remonter ses taux et le fera « dès qu’elle le pourra » selon Jean-Pierre Petit, Économiste et Président des Cahiers Verts de l’Économie*. Ce point de vue est partagé par Swiss Life Asset Managers, pour qui on s’amorçe vers une « reprise d’un cycle prudent de relèvements des taux », ce que souligne également Arnaud du Plessis, gérant actions thématiques spécialisé sur l’or et les ressources naturelles chez CPR AM qui précise que « Janet Yellen, en déclarant à l’occasion du symposium de Jackson Hole que les arguments en faveur d’un relèvement des taux de la Fed s’étaient renforcés au cours des derniers mois, et que l’économie américaine se rapprochait des objectifs statutaires de la Fed en matière de plein emploi et de stabilité des prix, […] ainsi la porte ouverte à la seconde étape de la normalisation de la politique monétaire américaine »

Taux négatifs

La question à la mode et d’une actualité brûlante est évidemment celle des taux négatifs. Xavier Lépine, Président du Directoire de La Française Asset Management explique leurs origines de façon claire et synthétique : « Ainsi entre les pressions déflationnistes fortes, la nécessité de rendre supportable la dette accumulée, les problématiques de création de richesse liées à l’allongement de la durée de la vie, il n’y a guère comme solution que l’annulation de la dette et donc la ruine des créanciers. C’est ce qui se pratiquait autrefois comme la répudiation de la dette (la faillite des 2/3 en France en 1797 qui avait vu la spoliation des épargnants) ou encore l’Allemagne des années 20 et 30 avec l’hyper-inflation. »

Alors, est-ce grave ? Selon Laurent Clavel, Économiste International Axa Investments Manager*, il ne faut pas se focaliser sur le zéro  et les taux négatifs changent assez peu de choses. Même son de cloche chez Jean-Pierre Petit, Économiste et Président des Cahiers Verts de l’Économie, pour qui « les taux d’intérêts de plus en plus bas, voire négatifs sont tout sauf une aberration »*. Cependant, il reconnaît les effets pervers de ce système qui pousse les investisseurs, en quête de rendement, à prendre des risques exagérés. Il défend néanmoins un bilan positif des taux négatifs tout en insistant sur le fait que « les taux négatifs ne font pas souffrir les banques car elles se rattrapent sur le volume de crédit ». Et de continuer : « les taux négatifs n’ont pas un bilan négatif pour l’industrie bancaire ». Mais pour lui, les banques centrales doivent se tourner désormais vers d’autres solutions et pourquoi pas l’ « helicopter money ».

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Bonne articulation politiques monétaire et budgétaires : la clé de la reprise ?

Pour Jean-Pierre Petit*, l’articulation entre politique monétaire et politique budgétaire est un véritable enjeu. Même si les banques centrales restent dans l’ensemble très accommodantes et que les organismes internationaux, depuis 1 an, appellent à une relance budgétaire, «l’expansion budgétaire reste pour l’instant un vœu ».

Christopher Dembick, économiste chez Saxo Banque, souligne également que « les banques centrales reconnaissent que la politique monétaire n’est pas l’unique carte à jouer et poussent de plus en plus les politiques à prendre leur bâton de pèlerin et à utiliser l’arme budgétaire. »

Prévisions et recommandations d’investissement

La synthèse claire et limpide de Xavier Lépine, Président du Directoire de La Française Asset Management sur la situation des marchés financiers mérite toute notre attention : « si la majorité des marchés cherche à reprendre des tendances haussières, le principal facteur de hausse réside toujours dans des taux bas, toujours plus bas. Cette situation perdurera car les grandes banques centrales n’ont pas vraiment le choix : La dette historique accumulée n’est supportable que si elle ne coûte rien et que le capital n’est jamais remboursé. De plus, « les taux de chômages sont toujours importants, spécialement en Europe du Sud, et l’activité économique traditionnelle n’est pas suffisante pour le résorber significativement ». Enfin, « la tentation de politiques Keynesienne – relance par la demande – est forte un peu partout du fait de la dégradation du niveau de vie des classes moyennes et la montée du populisme qui en résulte ».

Quelles conséquences alors pour vos allocations d’actifs ?

Selon Denis Stattman, CFA, Responsable de l’Équipe Allocation globale, Blackrock, « il est de plus en plus difficile d’avoir durabilité et stabilité dans un portefeuille »*. Face à ce constat, on notera comme Xavier Lépine, Président du Directoire de La Française Asset Management que « la tolérance à la perte a également augmenté. L’investisseur a conscience qu’aujourd’hui qu’il ne peut plus espérer gagner de l’argent sans prendre de risque. Sa problématique aujourd’hui est que l’espérance de rendement est devenue bien inférieure au risque de perte, la hantise du trou noir influence profondément l’allocation d’actifs des investisseurs. »

Un marché obligataire en berne

Denis Stattman, ** souligne avec force que « les actions sont meilleur marché que les obligations même si elles ne sont pas nécessairement une bonne affaire. Les obligations du Trésor Américain par exemple ont atteint leur plus bas depuis depuis 90 ans. Malgré cela, ellles restent plus intéressantes que les Bons du Trésor japonais ou européens ». Selon lui, « les injections de cash des banques centrales depuis la crise de 2008 ont tué les rendements obligataires »*.

La vision du marché obligataire est un peu plus mesuré chez Cholet Dupont qui annonce : « nous conservons notre position globale sur les produits de taux à Neutre. À court et moyen terme, nous abaissons à souspondérer les emprunts d’Etat US et Euro les plus sûrs. A moyen terme, nous relevons les obligations émergentes, beaucoup mieux orientées, à Surpondérer. Nous conservons une position Surpondérer à court terme sur les obligations privées européennes. »

Des marchés actions très disparates

« La faible volatilité des marchés actions n’est pas durable » pour les analystes de Swiss Life Asset Management.

Pour l’investissement en bourse, les avis divergent parfois, même si quelques grandes tendances se dessinent telles que la recommandation des marchés actions européens et japonais et la prudence qui s’impose sur les marchés actions émergents.

Pour Denis Stattman, CFA, « le marché action américain » est une aberration car trop haut ». Selon lui, « la situation n’est pas tenable »*. En effet, le S&P500 a atteint un nouveau plus haut  historique à la mi-août. À son sens, le Japon et l’Europe sont plus attirants.

Ce n’est cependant pas l’avis de Xavier Lépine, Président du Directoire de La Française Asset Management qui recommande de privilégier les « marchés d’actions historiquement les plus résistants (US) ». Il insiste aussi sur les « fonds de performance absolue non directionnels (risk premia) ou de gestion technique où la compétence des gérants prime sur la direction des marchés ». Idem chez Cholet Dupont qui indique : « Nous avons maintenu nos prévisions pour les indices actions en Europe et nous les avons relevées aux Etats‐Unis et au Japon ».

Denis Stattman incite en revanche à privilégier les actions européennes qui s’échangent avec un ratio PE similaire aux Etats-Unis avec des marges bénéfices très déprimées, une faible valorisation, ce qui est « parfait pour un investissement long terme ». Avec la Japon, marché action européen représente selon lui les meilleures opportunités d’investissement. Ce « renforcement du poids des actions de la zone Euro » est également préconieé par Benjamin Melman, Directeur Allocation d’Actifs et dettes souveraines chez Edmond de Rothschild. Cependant, de nombreux analystes font l’écho des incertitudes politiques sur le marché européen. Ainsi Swiss Life Asset Managers souligne que « les risques politiques continuent également de peser sur les performances des actions européennes ; les élections en France et en Allemagne l’année prochaine commencent à faire la une des journaux ».

Selon Cholet Dupont, « L’amélioration de la conjoncture et le redressement des perspectives économiques et financières a réduit l’incertitude et l’aversion au risque, ce qui a provoqué de nouvelles rotations sectorielles ». En conséquence, Cholet Dupont a modifié ses opinions sectorielles en Europe comme suit : « à court terme, nous relevons à Neutre les secteurs Chimie, Services Financiers, Assurances et Banques, dont la sous‐performance semble s’achever. Nous abaissons à Neutre le secteur Santé qui souffre de l’incertitude liée aux élections américaines. A moyen terme, nous abaissons à (‐) les Télécommunications. »

Le marché des émergents représente une « bonne opportunité d’investissement à long terme » selon Denis Stattman**, CFA, Responsable de l’Équipe Allocation globale, Blackrock mais il indique néanmoins que le « risque de devises élevé » est une limite non négligeable.

Benjamin Melman, Directeur Allocation d’Actifs et dettes souveraines chez Edmond de Rotrhschild, souligne également la bonne santé des émergents : « les marchés émergents enregistrent une performance spectaculaire » comme en témoignent « l’indice MSCI actions émergentes comme l’EMBI (dettes émergentes en devises dures) [qui] enregistrent une hausse de pratiquement 15% depuis le début de l’année, une performance spectaculaire par rapport aux autres classes d’actifs. » Cependant, pour lui, ce rallye ne devrait pas se poursuivre en ligne droite notamment car il anticipe un resserrement monétaire de la Fed avant la fin de l’année, ce qui est mal intégré par les marchés.

La consolidation des matières premières

La santé insolente de l’Or

Selon Denis Stattman, CFA, Responsable de l’Équipe Allocation globale, Blackrock, « l’or est une des meilleures opportunités d’investissement à l’heure actuelle »*. Et ce n’est pas Xavier Lépine, Président du Directoire de La Française Asset Management qui dira le contraire puisque selon lui « l’or car il jouera sa valeur refuge dans les moments de tension ».

Arnaud du Plessis – gérant actions thématiques spécialisé sur l’or et les ressources naturelles chez CPR AM, indique en effet qu’« après un plus haut atteint le 6 juillet dernier ($1375/oz), le marché de l’or  a entamé une phase de consolidation. La rupture du seuil symbolique des $1300/oz pourrait accélérer le mouvement. » Et de continuer : « Pour l’instant, force est de constater que si la probabilité d’une hausse des taux directeurs US dès septembre a significativement remonté, le marché de l’or demeure toujours soutenu par les craintes liées aux conséquences potentiellement négatives du Brexit, l’incertitude liée à l’élection américaine à venir, et l’inquiétude liée au secteur bancaire italien et portugais. Mais avant tout, la généralisation des taux souverains négatifs à un niveau sans précédent constitue toujours le facteur n°1 en faveur du marché de l’or. »

Un secteur pétrolier en pleine forme

« Depuis début août, le cours du pétrole brut a progressé de près de 19% » souligne Swiss Life Asset Managers. La progression des prix du brut s’explique selon Cholet Dupont par « l’état des stocks américains et les rumeurs d’accord de limitation de la production au sein de l’OPEP [qui] ont été les catalyseurs principaux de ces variations erratiques ».

*Table ronde Macro-économie 2016 Morningstar® Investments

Laurent Clavel, Économiste International Axa Investments Manager

Jean-Pierre Petit, Économiste et Président des Cahiers Verts de l’Économie

**Conférence Allocation d’actifs 2016 Morningstar® Investments, Denis Stattman, CFA, Responsable de l’Équipe Allocation globale, Blackrock

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