C’est l’idée fixe du moment sur les marchés : “Trouver les valeurs sous-évaluées”. La débâcle boursière a fait fuir les investisseurs. Toutes les valeurs en ont été, plus ou moins, victimes et tous les titres des membres du CAC 40 sont à la baisse depuis le 1er janvier.
Mais toutes ne méritent pas un tel traitement. Certes, nous entrons en récession et l’activité des entreprises va naturellement en pâtir, mais la plupart des entreprises réalisent encore des bénéfices, parfois même plus que l’an passé.
Il y a donc de bonnes affaires à saisir. Certains titres sont laminés alors même que leur bilan est sain, d’autres ont tellement perdu qu’ils ne valent quasiment plus rien. Plus que jamais, il est donc primordial de savoir si telle ou telle action a été trop lourdement sanctionnée. C’est la devise de tout bon “contrarien” : acheter quand tout le monde vend.
Pour dénicher ce genre d’occasions, les analystes ont recours à des petits calculs qui peuvent vous être utiles ; ils appellent cela la valorisation.
Que vaut vraiment un titre ?
Pour calculer la valorisation d’une entreprise, il faut d’abord juger de sa capitalisation, c’est-à-dire de la valeur boursière de l’entreprise, en multipliant le nombre d’actions en circulation par son cours actuel; cela représente l’effort financier qu’il faudrait entreprendre pour racheter (en théorie) tous les titres. Il suffit ensuite de comparer le résultat à la valeur réelle de l’entreprise. Mais c’est à ce moment-là que les choses se compliquent car il est difficile de définir ce que vaut une entreprise.
Traditionnellement, on se fie aux bénéfices dégagés. Le PER (Price Earning Ratio) est alors l’indicateur de référence. Il définit le nombre d’années de bénéfices représentés par la capitalisation. En clair, lorsque la valeur d’un PER est de 15, cela signifie que la capitalisation vaut 15 fois la valeur des bénéfices.
Traditionnellement, c’est en comparant le PER d’un titre avec ceux des autres entreprises du secteur que l’on sait si la société en question est sous-valorisée ou non. Plus le PER est faible, moins la valorisation est élevée, donc moins le titre est cher.
L’étude de ce PER ne peut cependant pas suffire à définir une bonne occasion. Le PER le plus bas représentera souvent la moins bonne entreprise du secteur, celle dont les perspectives de bénéfices sont les plus faibles. La plus mauvaise société sera bien souvent la moins chère ; pour autant, cela ne promet pas de folles envolées, bien au contraire. Le cours d’un titre prend forcément en compte le futur, le PER lui ne permet pas d’anticiper, il se contente d’étudier la situation actuelle. Pour les entreprises en pleine croissance, celles qui débutent, le PER est souvent très élevé, mais les perspectives de croissance des bénéfices sont énormes et le PER n’en tient pas compte.
En général, pour juger du niveau du PER, il est nécessaire de le comparer avec son historique. En pleine terra incognita, comme c’est le cas en ce moment, il devient particulièrement compliqué d’établir des comparaisons avec les périodes précédentes d’un titre. Le PER n’est pas d’un grand secours lorsque les références habituelles n’ont plus cours.
Méfiez-vous de la valorisation par l’actif net
Pour y remédier, beaucoup d’analystes ressortent un indicateur oublié pour juger de la cherté d’un titre : la valorisation par l’actif net. Derrière ce concept abstrait se cache une idée simple : celle de comparer le prix d’achat de toutes les actions et celui de vente à la casse. Les actifs sont tous les biens que possède la société. La valorisation par l’actif net compare donc la capitalisation aux biens de l’entreprise et à sa trésorerie, dettes incluses.
Si la capitalisation est inférieure aux actifs, cela signifie que les biens de l’entreprise valent plus cher que la société dans son ensemble. Suivant cette logique, qui paraît relever du simple bon sens, cette entreprise est alors largement sous-évaluée, puisque sa vente au détail rapporterait plus que ne coûterait l’achat de tous les titres.
L’inconvénient de ce calcul, c’est qu’il intègre assez mal le ralentissement de l’économie. Certains analystes vont, par exemple, estimer que General Motors, l’un des fleurons américains de l’automobile, est sous-évalué depuis la dégringolade du titre, jugeant que l’appareil de production vaut plus cher que le groupe lui-même. C’est oublier que plus personne ne veut acheter la chaîne de production du géant américain. La mode des énormes 4×4 gros consommateurs de pétrole est passée et les outils de GM, même s’ils sont en parfait état, sont totalement obsolètes face à la réalité du marché.
Cela n’est qu’un exemple du danger de se fier à la valeur de l’actif net. Cette théorie de la “valeur à la casse” oublie que l’activité continue et donc que l’entreprise, si elle est en difficulté, va continuer à faire des déficits et à taper dans sa trésorerie. Elle devra compenser en vendant une part de ses actifs. Il n’y a donc pas forcément d’anomalie à ce qu’une entreprise capitalise moins que ce qu’elle possède en réalité, même si cela peut paraître étrange au premier abord.
Pierre Tenaud
© Les Publications Agora France, 2002-2008
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