En août 2007, les banques centrales, aux Etats-Unis (FED), en Europe (BCE) et en Asie, ont procédé à des injections massives de liquidités sur le marché inter bancaire, pour prendre la place des banques qui ne voulaient plus prêter d’argent à d’autres. Les banques centrales ont joué en urgence un rôle de “prêteur en dernier ressort” pour éviter le déclenchement d’une crise bancaire et financière généralisée. Les montants injectés ont été considérables: 330 milliards de dollars US, soit plus qu’après le 11 septembre 2001. D’autres injections de même nature mais de montants inférieurs ont eu lieu à l’automne. Il s’agit de prêts à court voire très court terme.

A partir du mois de septembre 2007, la FED a mené une politique active de baisse de son principal taux d’intérêt directeur. En un peu plus d’un trimestre, ce taux est passé de 5,2 % en septembre 2007 à 2 % fin avril 2008. De son côté, la BCE a laissé son principal taux directeur inchangé, à 4 %.

BCE, FED: pourquoi de telles différences de politique monétaire ?

Parce que les deux banques centrales n’ont pas la même appréciation de la situation économique. Aux USA, la FED ouvre les vannes du crédit devant le ralentissement de la croissance, l’impact de la crise immobilière et financière et le risque de récession. Elle considère que le risque d’inflation passe au second rang.

La BCE, au contraire, considère que le risque de ralentissement de l’activité économique n’est pas aussi élevé qu’aux USA. La demande, intérieure et extérieure, devrait continuer à soutenir la croissance. La BCE considère que les fondamentaux économiques de la zone euro demeurent solides et que l’économie de la zone euro ne présente pas de déséquilibres majeurs. La rentabilité des entreprises y est élevée.

Grâce à l’amélioration des conditions économiques et à la modération salariale, l’emploi et le taux d’activité y ont augmenté de façon significative et le taux de chômage est revenu au plus bas depuis vingt-cinq ans. La croissance de la consommation et de l’investissement devrait par conséquent continuer à contribuer positivement à l’expansion économique.

En revanche, la BCE estime que le risque de hausse des prix à moyen terme persiste, dans un contexte de croissance très vigoureuse de la masse monétaire et du crédit. Elle dit rester vigilante, notamment vis-à-vis de l‘évolution des salaires. Jusqu‘à présent, la hausse des prix à la consommation est principalement due aux prix de l’énergie et des produits alimentaires.

Europe et USA pas si différents que ca

Somme toute, les taux d’intérêt pratiqués par la BCE ne sont pas si restrictifs que cela, compte tenu de la hausse enregistrée de l’inflation. L’indice des prix à la consommation de la zone euro s’est envolé pour se situer largement au-dessus de l’objectif de la BCE d’une inflation inférieure à 2%. L’inflation en janvier a progressé à un rythme annuel record de 3,2%. Dans un tel contexte, la BCE aurait sans doute augmenté son taux directeur si la crise des subprimes n’était pas intervenue.

En outre, si la croissance continue à ralentir, il est possible que la BCE baisse ses taux directeurs. Les prévisions de croissance ont été réajustées en baisse par la Commission Européenne en février 2008 (de 2, 2 % à 1, 8 %).

L’injection massive de liquidités par le biais d’une politique de taux d’intérêt faibles est-elle efficace et appropriée ?

Certains doutent de sa réelle efficacité. Selon le nouveau directeur général du FMI, Dominique Strauss-Kahn, la politique monétaire demeure la première ligne de défense. Mais son efficacité risque d’être limitée : “Il se peut qu’elle ne réussisse pas à stimuler l’investissement et la consommation aussi vite qu’elle le fait d’ordinaire”. Les banques, qui ont subi de lourdes pertes en capital, pourraient utiliser la baisse des taux des banques centrales pour consolider leurs bilans, sans pour autant répercuter cette baisse dans leur conditions de crédit (Financial Times du 4 février 2008).

Une crainte différente est exprimée par certains économistes. Patrick Artus, chef économiste à Natixis, Charles Wyplosz, professeur à l’Institut d’Etudes Internationales de Genève, entre autres, considèrent que l’injection massive de liquidités et le maintien de taux d’intérêt bas risquent d’engendrer une nouvelle bulle puis une nouvelle crise.

Les liquidités sont un terreau favorable pour la formation d’une euphorie et d’une mauvaise perception des risques, caractéristiques des bulles en formation. “Il faut arrêter ce cycle où la réaction aux crises déclenche la crise suivante, avant qu’il soit trop tard, ce qui signifie avant que les politiques monétaires expansionnistes aient perdu la capacité d’éviter qu’une crise financière ne dégénère en déflation”, affirme ainsi Patrick Artus. Dans ces conditions, ces économistes estiment que les banques centrales, et en particulier la Fed, devraient plutôt accepter une récession tout en veillant à éviter une crise bancaire.

Mais accepter une récession n’est pas une décision évidente. Car elle risque de générer des réactions négatives en chaine et non la restauration souhaitée de l’équilibre des échanges extérieurs et de l’épargne des ménages américains.

Il reste que les innovations financières récentes ont donné aux marchés financiers un pouvoir de création de monnaie que les banques centrales ont beaucoup de mal à garder sous contrôle. Pour les banques centrales, agir en amont de la formation des bulles est certainement plus facile à dire qu’à faire. Mais la question est posée.