L’hommo economicus , individu rationnel, qui ne se laisse pas diriger par ses émotions ou par des raisonnements erronés, n’existe pas si je me réfère aux observations suivantes. Elle concerne deux trackers avec effet de levier, émis par la Société Générale (Sgametf.fr). Il s’agit de produits liquides, facilement négociables, cotés en continu (voir graph 1) sur Euronext Paris (Euronext.com) et qui permettent d’amplifier jusqu’à 200% les hausses ou baisses de leur indice de référence le CAC40.
Leur valeur fondamentale est fonction du niveau de l’indice CAC40, donc très facile à calculer, mais comme Ils sont vendus et achetés sur un marché, suivant en cela la loi de l’offre, de la demande et d’une possible régulation de la part de l’émetteur qui dispose de la possibilité d’encadrer les prix, la valeur de marché peut diverger de la valeur fondamentale.
Ces deux produits sont quasiment le reflet l’un de l’autre. L’un est destiné à «parier» sur la hausse de l’indice CAC40, avec un effet de levier de 2, l’autre sur la baisse du même indice avec le même levier. Et tout deux sont éligibles au SDR et peuvent donc être vendus à découvert. En conséquence l’achat puis la vente de l’un devrait avoir les mêmes conséquences de gain ou de perte, que la vente à découvert puis le rachat de son reflet. Les frais divers négligés.
Imaginons maintenant que deux individus disposant de 100€ décident, le 15/06/2007 (Deux ans de téléchargement de cours sur le site d’Euronext : Sgamcac40 leverage & Sgamcacxbear. Pour mémoire le 01/06/2007 l’indice CAC atteignait 6168.15, un sommet historique, et allait bientôt entamer sa «descente au enfer»), d’investir, l’un dans le L40, l’autre dans le BX4 et qu’ils aient la même intuition d’un CAC baissier. L’un va alors acheter le BX4 (sur le graphe en bleu : « achète le BX4») au cours moyen (moyenne +haut/+bas du jour) de la journée soit 78.32€ un nombre de titre égal à 1.3059 (=100/78.32) ; tandis que l’autre va vendre à découvert le L40 (sur le graphe en rouge : « vend le L40») dans les mêmes conditions, soit 2.0425 titres à 47.95€ (=100/47.95). A priori les gains, dans un monde d’hommo economicus, aurait du être identiques… Mais ce n’est pas le cas. Pour le vérifier, chacun va suivre quotidiennement, ses gains ou pertes potentielles. En benchmark, le gain théorique du CAC (sans frais) est calculé à partir des gains ou pertes sur la moyenne +haut/+bas du jour, multiplié par un levier 2. (sur le graphe en vert : « VAD CAC*2»). Le résultat est reproduit sur le graph 2.
Dans les premiers temps, les gains sont proches, malgré quelques petites poussées haussières du BX4, vite réfrénées, en avril et en août 2008. Mais à partir du 22/09/2008 et jusqu’à ce jour, les mouvements du BX4 vont complètement être décorrélés de ceux du L40. Par cinq fois (sommets s1à s5) le trackers va atteindre des sommets, à priori, aberrants. Par 4 fois (creux c1 à c4), le trackers va retourner vers sa valeur théorique. Actuellement le point c5 est inconnu mais présente à priori également une aberration, inverse désormais, puisque le BX4 cote en dessous de sa valeur théorique! (voir graph 3)
Quel enseignement peut-on retenir de ces observations?
- L’intuition (la valeur à venir du CAC40), bonne ou mauvaise, ne suffit pas pour gagner ou perdre : le vecteur utilisé a son importance. Dans les mêmes circonstances, il y avait avantage, sous certaines conditions de market timing ,qui seront examiné plus loin, à acheter le BX4 plutôt qu’à vendre à découvert le L40. Keynes nous l’avait déjà dit : il est plus important de choisir la gagnante du concours de beauté de l’opinion générale que de choisir la plus belle fille selon son propre goût.
- L’investisseur qui achète le BX4 dans les creux (c1…c4), achète a un plus juste prix, mais l’investisseur qui achètent depuis le creux jusqu’au sommet, paye, en connaissance de cause ou non, une surprime (par rapport à une VAD du L40). La seule justification de la surprime sur l’achat du Bx4 par rapport à la VAD du L40, semble être, si l’investisseur à conscience de cette surprime, qu’il anticipe qu’un autre investisseur acceptera de payer une surprime supérieure (S’il anticipai seulement une baisse du CAC, il vaderai le L40 qui est moins cher à l’achat…) et qu’il va pouvoir vendre vers un sommet pour récupérer le différentiel de surprime (le terme scientifique est « refiler la patate chaude»). A l’inverse, si l’investisseur n’a pas conscience de cette surprime et qu’il n’anticipe que la baisse du CAC, il n’est pas rationnel et achète « trop cher»..
- Après chaque sommet, la surprime va diminuer. Deux hypothèses alternatives sont émises: celle d’une mise en œuvre d’une stratégie d’arbitrage par certains investisseurs pour corriger ces faits aberrants. L’écart de gain entre les deux vecteurs n’ayant aucune justification, la force de rappel doit permettre à l’arbitragiste de gagner à tout les coups (Dans le cas présent, “vader” le Bx4, bien que la tendance soit à la baisse du CAC, mais parce qu’il est trop cher et “vader” le L40 en garantie d’un retournement de tendance). L’autre hypothèse, qui a notre préférence, est que l’inversion de la tendance du CAC, va entraîner une baisse des achats de Bx4, donc la baisse de la surprime… c’est typiquement le dégonflement d’une bulle…
L’intérêt de ces observations réside dans le fait qu’une preuve est apportée que deux vecteurs identiques (le Bx4 et son exact reflet le L40) peuvent avoir deux valeurs différentes au même moment! L’hommo economicus n’existe pas, mais différents tribus d’hommo comportementalus cohabitent sur la planète boursière : certains sont « comportamentaliphages» et se nourrissent des erreurs des autres, qui sont leurs proies…
Termite
0 commentaire